《安全边际》导言的阅读思考(下)

上海英昊资产管理有限公司   2019-12-24 本文章45阅读

有时,投资者就是自己最大的敌人。举例而言,当股价上升时,贪婪驱使投资者参与投机,做出大数额、高风险的赌博,其依据仅仅是乐观的预期,以及忽略了风险的回报。而在情绪的另一个极端,当股价下跌时,对损失的恐惧让投资人只注意到股价继续下跌的可能性,而根本不考虑投资标的的基本面。许多投资人完全不顾市场环境执着地依靠一个公式来追求成功,但是无情的现实是,数学等式或计算机程序无法带来成功的投资。


思考:要想战胜市场必先战胜自己,牛市末期往往对投机者的杀伤是巨大的,因为参与投机盛宴的资金多数都买在峰顶附近,牛市的峰顶就是超越6124,8000点、一万点都不是梦,媒体聒噪呐喊能为高估值找出N多的理由。邱国鹭先生有过这样的论述,大意是牛市的峰顶,大家都觉得波动的风险很小,但实际上此时本金永久性损失的风险巨大;泡沫破裂恐慌杀跌,在让人绝望的时候,投资者只看到本金波动的风险,看不到此时几无本金永久性损失的风险,而且恐慌杀跌带来的低估值很可能是日后超额收益的来源。牛市峰顶很像是这样一场游戏——一个堆满了无数金银财宝的屋子,到午夜12点时候会垮塌埋葬屋里的人。投资者被房子内的金银财宝所吸引,他们看不见时间,一心只想无限接近12点的时候逃走,以便让自己捞到更多的金银财宝。也许屋里的人一开始都贪婪地埋头拿宝,直到某个时刻有人感觉12点要来到了,开始夺门而逃,众多投资者开始人心涣散都想逃出这间屋子……但因为人实在是太多了,门口的流动性太低了,无数的人被卡在门口无路可逃,直到午夜钟声敲响被埋葬……许多参与牛市末尾投机的人心里也清楚自己是在投机,心想自己不是那个最后接盘的傻瓜,但到最后傻瓜不够用了,投机者发现无人从自己手中以更高的价位买入证券,于是就有了聪明人变傻瓜的故事。


投资者最终必须为自己选择立场。一边是错误的选择,似乎是一条容易一些的道路,能够获得被认同的满足感。这趟旅程中包含了对早已征服了大多数市场参与者的某种势力的屈服,由恐惧和贪婪引导的情绪化反应,由相对业绩竞赛所催生出来的短期行为。沿着这条路前进的投资者会逐渐形成将股票视为可以买进和卖出的普通商品的理念。而这种方法在最后必须会引导投资者花去大量的时间猜测其他投资者将要做的事情,并企图捷足先登。


思考:预测他人要做的事并企图捷足先登是没有常胜将军的。我们可以试想剪刀石头布,两个人之间或多人之间轮流猜拳,总体上是在零和博弈,但考虑到交易佣金,实际上是负和的。投机行为存在久赌必输的可能,为什么期货市场出现过那么多的传奇人物,但多数传奇人物都是以流星结尾?不可否认,只要样本足够大,总会出现那么一个在剪刀石头布游戏中连胜99局的人,尽管如此,在第100局却依然有可能遭到失败,实际上即便第100局不失败,只要局数足够多,失败的一天早晚会到来。


价值投资没有什么神秘的。简而言之就是先确定某个证券的内在价值,然后以这个价值的适当折扣买进。事情就是那么简单。而最大的挑战来自于始终保持不可缺少的耐心和纪律,只有当价格变得有吸引力时才买进,而情况相反时就卖出,坚决避免卷入那种吞噬市场人士的追逐短期业绩的狂热之中。


思考:耐心在投资当中是很难把握的,缺少耐心可以错失良机,耐心到贪婪也可能错失良机。在耐心之余需要做好相应的计划,以免出现价格有吸引力时再等待更进一步的吸引力……人是很容易这样贪婪下去的。某些证券价格有吸引力的时间往往很短暂,稍纵即逝,但绝大多数证券往往是价格有吸引力的时间很长,但投资者却往往因为某一个阶段性的上涨而幻想牛市可能降临,生怕踏空自己所选的标的而感到痛苦,于是在证券还不是特别有吸引力的时候便买入。


大多数市场人士的关注点与价值投资者的关注点不同。它们首先关心回报——它们能赚多少,而甚少关心风险——它们会损失多少。


思考:保住本金再怎么重复也不为过,毕竟相同的百分数涨跌不对等。首先分析风险,分析可能会损失多少会降低投资者的风险偏好,也能让投资者善于发现有安全边际的证券。


价值投资者的第一目标是保证资金安全。很自然地,为了避免未来较大的损失,价值投资者会寻找安全边际,以便为不准确、坏运气、逻辑上的错误留下缓冲地带。由于估值是一项非精确的艺术,未来是不可预测的,投资者也是人,难免会犯错误,所以安全边际是万万不可少的。固守安全边际的理念是区分价值投资者和其他不关心损失的投资者的试金石。


思考:安全边际具有双重作用,一方面可能是超额收益的来源;另一方面也是对投资者判断错误的保护。尽管不能完全依照市净率进行投资,但净资产确实会在暴跌当中给投资者带来相当大的保护。在估值方面,往往蓝筹股大企业容易估值,因为它们历史悠久、业绩优良、行业竞争格局明晰。而小盘成长股则往往很难估值,因为其成长速度的变化太快,行业的竞争格局也不明朗,即便进行了估值,依然存在业绩变脸导致的估值杀。而一些大蓝筹往往因为市场对其没什么成长的期待,万一出现亮眼的表现反而可能存在估值的重估。


价值投资的三块基石:自下而上的投资选择,以绝对收益为导向,将风险和回报一视同仁。


思考:自下而上进行投资选择不必在意热点,不必参与概念的炒作,不必整天为首席经济学家的辩论和分歧而担忧。绝对收益要求足够的安全边际。将风险和回报一视同仁,越是乐观的时候越应该警惕风险。在做出买入决定之前不必过度憧憬可能赚多少,不妨先分析一下最差的情况下可能会造成多大的损失。这又让我想起了德隆专家的投资三知道原则——知道能跌到什么位置,知道能涨到什么位置,知道投资期限。


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